相比普通债券，资产支持证券（ABS）的独特之处在于，它不以公司作为承担还款责任的债务主体，而是通过剥离出部分基础资产形成资产池，作为将来的还款来源；同时，通过一系列的结构安排和组合以及信用增级，将资产的预期现金流转化成流通性和信用等级较高的金融产品。这恰为未来具有持续现金回报的绿色项目，但由于成立时间、规模所限，无法以公司作为主体在市场中发债融资或以主体信用发债成本较高的公司提供了新的融资途径。与普通债券相互补，ABS为创新型和成熟型企业都提供了融资的途径，通过盘活资产解决市场融资方面存在的困难。

1. 中国绿色资产支持证券的发展现状

资产证券化，是指以基础资产未来所产生的现金流为偿付支持，通过结构化设计进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券（Asset-backed Securities,ABS）的过程，随着绿色金融市场的不断完善，绿色资产证券化已经进入快速发展阶段。

目前国际国内发行的绿色资产支持证券产品，大致分为三种情况：1、基础资产为绿色项目，募集来的资金也明确直接投向绿色项目，即“双绿”资产支持证券；2、基础资产并不是绿色项目，但募集资金的投向为绿色项目，即“投向绿”资产支持证券；3、基础资产为绿色项目，但募集资金投向并不直接投向绿色项目，即“资产绿”资产支持证券。

但是我们研究团队认为“资产绿”这种“单绿”项目，募集资金用在绿色项目上的比例不够充分，不利于绿色债券的发展。我们建议对于绿色ABS募集资金用途的规定应和一般绿色债券一致。

随着我国市场的不断完善，ABS已经存在多个发行场所和品种。我们将“依据金融监管部门颁布规则开展的资产证券化业务”定义ABS产品。目前，有明确监管文件支持的ABS业务包括：（1）银行间信贷ABS《信贷资产证券化试点管理办法》；（2）银行间ABN《非金融企业资产支持票据指引（修订稿）》；（3）基金业协会备案企业ABS《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定（修订稿）》；（4）保险ABS《资产支持计划业务管理暂行办法》。

在所有绿色债券类型中，绿色资产支持证券的规模占比并不大，但发展势头良好。2017年绿色资产支持证券的发行数量由2016年的4只上升至10只，规模从67.01亿元上升至146.05亿元。在债市萎靡的情况下，绿色资产支持证券的大幅增长正是印证了资产支持证券可以降低融资门槛、拓展融资方式的优势特点。

从基础资产来看，已发行产品基础资产多集中于污水处理费、基础设施收费权等。从募集资金用途来看，绿色资产支持证券募集资金主要投向污染防治、清洁交通、清洁能源等绿色项目。但也有部分绿色资产支持证券的募集资金用于补充公司的流动资金、偿还公司借款等。例如，北控水务（中国）投资有限公司2017年第一期绿色资产支持票据发行金额共21亿元，其中优先级第六档的募集资金6亿元拟用于绿色项目建设，拟使用不超过15亿元补充公司本部及子公司水务主业所需的流动资金。

绿色资产支持证券的四点主要优势

资产支持证券以未来的现金流作为基础资产，债券评级与主体评级分离，不依赖于原始权益人的整体资质。资产支持证券通过剥离出一部分基础资产，形成资产池，作为将来的还款来源，并且可以将现金流进行结构化设计等措施，这样的产品结构及特点使绿色资产证券化产品推动绿色金融发展有以下优势：

第一，降低融资门槛。绿色资产证券化有助于解决发行人信用评级低的问题。绿色资产证券化允许绿色资产与发起人的资产负债表和信用评级相分离。对于绿色资产支持证券而言，信用评级根据绿色项目风险而定，即不受原始发行人影响。因而发行人若拥有较低信用评级，可以采用绿色资产证券化的方式。这种做法可以拓宽发行人获取低成本资金的途径。

第二，获得低成本融资。目前我国正在大力倡导绿色金融，低碳环保及节能减排项目数量多，但环保行业通常是一个中长期投资，所以中小企业的发展往往受制于其资本实力及融资能力，而资产证券化恰恰为中小企业的发展提供了一个契机。中小企业通过资产证券化可以得到较低成本的融资，有助于推动绿色金融的发展，同时也化解了中长期绿色项目融资难、融资贵的问题。

第三，“出表降杠杆”。资产证券化融资在符合“真实销售”和一定条件下，可以实现“出表”，即不在企业的财务报表上体现交易的资产和发行的证券。这种处理可优化企业的财务报表，使得企业的杠杆比率更低，资产回报率更高。这些指标虽然只是数字上提升了企业的实力和表现，但这种提升可以给企业带来很多间接的经济利益，比如良好的声誉以及拓宽融资渠道等。在我国“去杠杆化”趋势与绿色金融市场不断发展的背景下，绿色ABS市场大有可为。

第四，为投资者解决了投资标的难以识别以及投资风险偏好的问题。绿色行业市场前景广阔，但是投资者往往不知道哪些是绿色项目或绿色资产。通过资产证券化将未来绿色项目的收益打包入池，包括能效合同收入、碳收益、排放权和排污权等，从源头确保资金使用到指定绿色项目，并且需要对相关基础资产进行详细的信息披露，投资者可以直接投资于绿色资产证券化产品。同时资产支持证券常见的分级发行方式可以满足不同风险类型投资者的投资需求。一旦发生现金流不足，偿付困难，回收的现金流将优先偿付最优层级持有者，这意味着最优层级的信用风险加强。这样的增信方式使低风险偏好的投资者同样得以参与绿色产业投资。

监管政策助力资产支持证券发展

尽管我国的资产证券化起步较晚，但近些年我国对资产证券化的政策支持力度不断加大。《资产证券化监管问答》的发布大力推动了资产支持证券的发展。从2014年至今，ABS发行量以几何倍数增长，并将延续高速发展势头。

2017年11月17日，中国人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局联合发布了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》，资管新规将重塑资管行业的业务模式，对债市也将产生深远的影响。

资管新规第三条明确表示：“依据金融监督管理部门颁布规则开展的资产支持证券化业务，不适用本意见”。这一规定明确了ABS产品不受资管新规约束，因此相较于其他竞品有了更好的设计灵活度和投资属性。在供给层面，ABS产品不受新规对资管产品杠杆、嵌套、期限错配、信息披露等约束，较传统非标等资产有更好的设计灵活度，且银行间、交易所ABS属于标准化资产，能够在非标融资收缩时产生一定的替代作用。在需求层面，传统非标投资、股票配资等高收益领域受到限制，ABS成为配置高收益资产的重要标的。总体而言，资管新规利好标准ABS产品[1]。

2018年2月14日，央行发布《2017年第四季度中国货币政策执行报告》，对于资产证券化提出了新的监管展望，包括：1） “完善资产证券化市场运行机制，统筹推进资产证券化市场发展”；2） “进一步推进资产证券化工作，统一资产证券化市场的相关标准和规范，推动证券化市场规范化发展”。

在金融防风险的大背景下，考虑到国务院金融稳定发展委员会的成立，金融领域统一监管标准，杜绝监管套利空间势在必行。四季度货币政策执行报告首次提到对ABS的两点监管展望是 “统一监管、行为监管”的思想在ABS市场中的体现和落实，预示着我国ABS市场将转向统一的监管标准和体系。

[1] 参考资管新规利好标准ABS产品（中金固定收益研究）。

绿色资产证券化的发展建议

随着中国资源环境问题的日益严重，绿色产业发展迫切需要资金，而绿色ABS作为一种新型债务融资工具在绿色融资方面有着诸多优势，且在监管政策助力资产支持证券发展的背景下，中国的绿色资产证券化市场潜力巨大。

为了推动绿色资产支持证券的快速发展，本文提出以下三个建议：

第一，建立健全的绿色资产证券化市场规范及监督管理体系。推动绿色资产支持证券发展的核心主要在于坚持统一标准，这需要依靠建立包含完备的发行人、投资者、第三方专业机构以及监管部门的绿色ABS市场体系。目前我国绿色ABS的市场规范、认定标准、监督管理体系尚未完备，未来需要更清晰且权威的规范和标准。出台统一的绿色ABS规范和标准，既是新监管思路的践行，也是适应市场标准化、规模化发展的需要。

第二，设置绿色资产证券化的配套扶持政策。虽然目前政府相关部门和地方政府都陆续出台了优惠政策支持绿色债券发展，但目前而言，除了在绿色ABS审核上开辟了绿色通道，还没有更多具体激励绿色ABS发展的政策。相关部门可推出一些具体到绿色ABS上的扶持政策以加速绿色ABS的发展。

第三，构建信息持续披露体系，加强信息披露。由于绿色资产支持证券期限较长，因此需要持续的信息披露确保资金最终投向绿色项目。第三方机构可定期跟踪项目，对于资金的使用进行跟踪信息披露。

作者：

王梦婷  中央财经大学绿色金融国际研究院助理研究员

牟   童  中央财经大学绿色金融国际研究院科研助理

朱晓野  中央财经大学绿色金融国际研究院科研助理

转自：中央财经大学绿色金融国际研究院